21世纪经济报道

一家参与认购的美国对冲基金经理告诉21世纪经济报道记者，忍者创龙传通过商业模式比较，他们发现富途侧重经纪业务，而老虎证券更像是导流平台。

互联网券商的暗战，正从业务层面迅速扩展到资本市场。

21世纪经济报道记者获悉，整个3月，国内两大互联网券商富途控股（FHL，Nasdaq，下称“富途”）与老虎证券将相继登陆美国资本市场。3月8日，率先登陆纳斯达克的富途上市首日收涨约28%，实际IPO募资逾1亿美元，市值接近17亿美元。

“这也给随即上市的老虎证券构成不小的压力。由于去年两者成交量相当，若老虎证券在募资额与估值等方面低于富途，很可能对全球华人选择美股投资互联网券商构成冲击，令更多计划参与美股投资交易的潜在用户选择富途。”3月8日，一位投行人士向21世纪经济报道记者分析说。

3月8日，整蛊白领先生富途控股创始人兼CEO李华接受21世纪经济报道记者专访时坦言，选择此时上市只是基于业务发展的需要。此前富途正式推出了为美国市场的投资者量身定制的交易平台MooMoo，因此管理团队希望借上市机会能进一步扩大用户口碑与品牌效应，在美股交易市场分得更大一杯羹。

在业内人士看来，这某种程度也加剧了两大互联网券商的IPO募资额与估值比拼，甚至出现部分对冲基金买不到富途，有可能退而求其次认购老虎证券股票。

“这种替代性投资策略很难出现。”一家熟悉美国资本市场的投行人士指出。究其原因，富途与老虎证券的业务模式存在差异，如何突破自身业务瓶颈与把控监管风险，某种程度决定了机构投资者对他们各自未来业务发展上限的判断。

商业模式差异

在业内人士看来，当前国内互联网券商备受美国机构投资者追捧，并不令人意外。究其原因，一是近年互联网券商通过引入云计算、人工智能、大数据等前沿金融科技，解决了传统券商机构互联网经纪业务普遍存在的用户资金进出流程缓慢、交易不稳定、界面粗糙、服务态度不够好等痛点，吸引了越来越多全球华人通过互联网券商平台参与港股美股投资，小智卡盟呈现很强的业务增长潜力，二是美国机构投资者熟悉互联网券商业务模式，此前通过投资美国Etrade等互联网券商获得不菲收益，因此他们非常希望能将这种成功投资案例复制到中国互联网券商身上。

富途IPO募资路演期间，得到了GA泛大西洋投资集团这家全球主流长线基金以私募配售的方式大额认购7000万美元。

“此前腾讯也打算出资3000万美元认购富途股票，还有威灵顿、富达、加拿大养老退休基金，贝莱德集团（BlackRock， Inc）等海外机构投资者认购踊跃。”一位熟悉富途路演认购进程的投行人士向21世纪经济报道记者透露，这种景象在中概股赴美上市路演募资期间并不多见，此前很多中概股都希望能直接会见上述全球最大的长期投资机构进行路演，但这些机构基本不大愿“现身”，但此次他们主动约见富途高管了解其业务模式与发展前景。

李华向21世纪经济报道记者坦言，富途能获得众多美国大型机构投资者青睐，也与自身定价较低有关。

“我当时考虑最多的，一是不少富途用户参与富途上市打新，林更新蒋梦婕散步以第一天收盘价计的话，我也必须让他们挣到钱；二是此前腾讯新上市公司分享会期间一位腾讯高管的一句话让我印象深刻，就是要让参与发行的投资者们在桌子上看到钱（即当天能够看到账面回报）。”他回忆说。

21世纪经济报道记者多方获悉，这些美国机构投资者之所以追捧富途，还在于他们发现富途与老虎证券在业务模式存在差异。

一家参与认购的美国对冲基金经理告诉21世纪经济报道记者，通过商业模式比较，他们发现富途侧重基于券商牌照发展美股港股投资的经纪业务，而老虎证券更像是导流平台，其主要通过在新西兰获得介绍型券商的资质，向美国盈透证券（IB）进行导流获客，并不真正持有客户资产，因此没有来自持有资产的收益，仅收取相应的交易佣金分成等费用（尽管老虎证券收购一张美国互联网券商牌照，但一直没有基于该牌照开展业务）。

“相比之下，多数美国机构投资者比较青睐前一种模式。”他指出，逃出游客旅馆因为它令平台业务模式更具抗周期性。具体而言，当美股港股上涨时，开户数量与成交量双双上涨，能给平台带来更多的经纪业务、融资融券等业务收入；反之美股港股下跌时，投资者会降低美股港股交易操作频率与交易量，将资金存放在账户“择时抄底”。此举将给基于券商牌照发展业务的平台带来更高的客户资金存款利率收入，对冲经纪业务与融资融券业务收入下滑程度。

反观导流获客平台模式，由于其对上游券商渠道的掌控力不足，一旦出现合作破裂或上游券商对佣金分成大幅提价，就会导致业务收入遭遇较大波折。

“其实，在富途募资路演现场，有大型机构投资者专门讨论过两者业务模式差异性。具体表现在去年富途证券入金客户数量（已投入资金炒股的用户）为13.3万，大幅领先老虎证券的8.2万，但去年老虎证券交易总量为1192亿美元，反而超过富途的1158亿美元。”他回忆说，当时这些大型机构投资者认为富途用户的交易频率相当高，若老虎要在入金客户数量处于劣势情况下实现成交量反超，很可能需要诱惑用户进行更高频率的炒股买卖交易。

“诱导用户提升交易频率的可能性并不高。我们猜测老虎证券有非常大的可能借助高频交易机构刷成交量，从而达到降低上游成本的目的。”这位参与认购的美国对冲基金经理向21世纪经济报道记者分析说。

在他看来，这有可能导致美国机构投资者对富途、老虎证券给出不同的估值，但也不排除部分美国对冲基金在认购富途无果而终后，将资金转移到老虎证券身上。

李华直言，当时富途之所以选择基于券商牌照开展互联网券商业务，主要得益于自己的“朋友圈”——由于自己平时喜欢投资交易港股，因而他认得不少券商高层，在申请香港互联网券商牌照期间时常向他们咨询申请流程，以及邀请他们推荐熟悉香港互联网券商牌照申请的资深人士给予辅导，最终顺利拿到这块牌照。

“此外，腾讯入股我们后，给我们定制了大量基于腾讯云的智能技术，确保整个互联网券商交易、结算等环节持续保持高速稳定运转，避免了因交易系统不稳定与交易效率低下带来的监管压力。”他告诉21世纪经济报道记者。比如，2015年美股港股牛市行情导致大量用户加仓港股美股，一度导致多个互联网券商交易系统崩溃，但富途成功挺过这次难关。

美股市场“正面交锋”

随着富途与老虎证券相继登陆美国资本市场，两大互联网券商对美股市场的争夺迅速升温。

在业内人士看来，此前侧重港股市场的富途之所以选择赴美上市，一个重要原因就是借助上市扩大其在美股互联网券商领域的市场份额，此举令老虎证券不得不加快赴美上市进程，抵御前者的冲击。

“不过，原先侧重美股市场的老虎证券能否遏制对方的扩张势头，很大程度取决于老虎能否复制美国嘉信的业务发展成功历程。”上述业内人士指出。此前嘉信机构从一家券商机构蜕变成集券商、资产管理、财富管理于一身的大型金融集团，主要经历了三大阶段，一是通过低交易佣金实现大规模获客，二是借助科技手段提升交易效率与用户体验，培养大量忠诚粉丝，三是基于用户粘性开发了不少ETF等资产管理产品，拓宽了业务收入来源并巩固市场份额。

李华指出，国内互联网券商涉足美股市场，是否真的要复制嘉信发展历程，还需要辩证考量。一方面嘉信模式崛起时，正处于电话营销火热阶段，互联网时代尚未到来，因此当时用户对股票交易的体验要求，未必像现在那么高；二是随着金融监管日益完善，如今互联网券商能否创设ETF等产品涉足财富管理或资产管理业务，还需等待监管部门意见。

“但嘉信模式的确给互联网券商业务多元化发展带来不小的启示。”他分析说，比如互联网券商可以拓展增值服务提升用户粘性并形成金融服务闭环。以香港虚拟银行牌照为例，互联网券商获得这张牌照后，可以根据用户的股票持仓收益等状况，提供基于股票仓位质押或个人信用评级的小额消费金融贷款，方便他投资股票与消费两不误。

他直言，就牌照、产品研发等角度分析，富途会对标美国盈透证券（Interactive Broker，IB证券），因为富途和IB都注重从前端到后端完全闭环的自主研发。

在多位业内人士看来，富途与老虎证券逐鹿美股市场的成败关键，还在于他们能否满足监管部门提出的业务合规性要求。

因此我们主要通过口碑传播以及ESOP（海外上市的TMT公司员工持股计划，因为公司员工有买卖本公司海外上市股票需求），客户邀请与拓展香港本地用户，持续扩大获客数量与成交额。”上述富途人士向21世纪经济报道记者透露，虽然富途的人均获客成本（专指入金用户）达1500港元/人，但在行业内并不算高。

有业内人士告诉21世纪经济报道记者，随着两大互联网券商在美股市场正面交锋，不排除他们会加大现金补贴、股票赠送、若干笔交易免收佣金等手段进行获客大战，导致获客成本回收周期将被拉长。

李华表示：“未来我们会适度改变这种开户补贴的获客方式，转而推出一些打新等有趣产品吸引客户，因为开户补贴的确激发了用户数量增加，但也带来特定的开户套利机会，这不是富途希望看到的获客方式。”